惩戒项目方，起诉交易所，深度解读美国SEC最新监管声明

11月16日，美国证券交易委员会在官网发布了《关于数字资产证券发行与交易的声明》。 在声明中，美国证券交易委员会下属的公司财务部、投资管理部和交易与市场部就数字资产（包括ICO）的发行和销售、投资工具、数字资产二级市场交易等提供了详细的监管说明。

下面，本文对声明三部分的监管细节进行翻译，并进行深度解读。

发行和销售数字资产证券

委员会提出了一系列涉及数字资产证券发行的行动。 迄今为止，这些行动集中在两个重要问题上。 首先，根据联邦证券法，什么时候数字资产是“证券”？ 第二，如果数字资产是证券，SEC 注册要求是什么？ 这两个问题在美国证券交易委员会最近的几项执法行动中得到了解决和阐明。 特别是其中两个问题的补救措施，为非法发行数字资产证券提供了解决方案。

今天，美国证券交易委员会就未注册发行代币向 AirFox 和 Paragon 发出了和解协议。 根据这些决定，AirFox 和 Paragon 将支付罚款并承诺将他们发行的代币注册为证券，并根据 1934 年证券交易法（“交易法”）第 12(g) 条向委员会提交定期报告. 如果投资者选择提出索赔，他们还必须同意对投资者进行赔偿。 注册的目的是确保投资者在发行人发行和销售代币之前收到发行人已遵守 1933 年证券法（“证券法”）注册规定的信息。 注册需要根据《交易法》进行持续披露，因此通过 ICO 购买代币的投资者应该能够就是否要求赔偿或继续持有代币做出更明智的决定。

这两起事件表明，发行人即使非法发行未注册的数字资产证券，也会遵守联邦证券法。

深度解读：美国SEC通过执法中的多个案例，阐释和阐述了其对代币作为证券的立场。 美国SEC之前就强调过这一立场，将比特币和以太坊以外的代币视为证券，此后一直在加强相关监管和清理处罚。

在这份声明中，SEC 宣布根据 1934 年证券交易法（“交易法”）第 12(g) 条对 AirFox 和 Paragon 未经注册和额外注册发行代币的处罚。 同时，如果投资者选择提出索赔，两家发行人还必须同意对投资者进行赔偿，让投资者在继续持有代币和获得赔偿之间做出更明智的选择。

也就是说，在美国进行ICO必须进行证券登记。 对于违规发行的项目方，不仅需要缴纳罚款，还需要根据相关法律进行补充登记，同时满足原投资人的补偿要求。

投资数字资产证券的投资工具

1940 年的《投资公司法》（“投资公司法”）为投资证券集合工具建立了注册和监管框架。 该框架适用于集合投资工具及其服务提供商，即使他们投资的证券是数字资产证券。

2018 年 9 月 11 日交易所买卖以太坊违法吗，SEC 发布了数字资产管理法规，发现为投资数字资产而设立的对冲基金经理未能将基金注册为投资公司。 该法案认定该经理从事非法、未注册、非豁免的公开募股。 基金管理人通过将超过40%的基金资产投资于数字资产证券并参与基金公开发行，使基金以未注册投资公司的身份违规运作。 该命令还发现，该基金的经理是一名投资顾问，该经理向基金投资者作出误导性陈述，违反了 1940 年《投资顾问法》（“顾问法”）的反欺诈规定。

持有数字资产证券的投资工具和建议他人投资数字资产证券的投资工具，包括投资工具的管理者，必须注意《投资公司法》和《顾问法》规定的注册、监督和信托义务。

深度解读：该条例规定，数字资产被视为证券，所有投资机构或提供相关投资咨询服务的机构必须按照1940年《投资公司法》进行登记并承担相应责任。

也就是说，在美国，所有的投资机构，比如数字货币基金，或者提供相关咨询服务的投资机构，都需要注册后才能运营，这就把所有从事相关业务的投资机构都纳入了监管范围。 . 另一方面，它也更安全。

数字资产证券交易

涉及数字资产证券的二级市场交易，美国证券交易委员会的行动和工作人员声明通常侧重于哪些活动需要注册为国家证券交易所，或注册为经纪人或交易商，这些术语在联邦证券法中有定义。

交易所注册

区块链和分布式账本技术的进步引入了促进数字资产证券电子交易创新的方法。 例如，通俗地称为“去中心化”交易平台的平台将传统技术（例如接受和显示订单的基于网络的系统和存储它们的服务器）与新技术（例如包含编码智能合约的区块链）相结合。 这些技术为投资者和市场参与者提供了寻找交易对手、发现价格和交易各种数字资产证券的手段。

提供数字资产证券交易并作为“交易所”（由联邦证券法定义）运营的平台必须在委员会注册为国家证券交易所，否则免于注册。 美国证券交易委员会最近对促进数字资产证券交易的平台 EtherDelta 的创始人采取的执法行动，突显出交易部对促进数字资产证券交易的平台的持续担忧，这些平台未能在美国证券交易委员会注册且没有豁免权.

根据美国证券交易委员会的法规，EtherDelta 未以任何身份在美国证券交易委员会注册。 EtherDelta通过联合使用订单簿，为买卖双方撮合交易数字资产提供了场所，提供了展示订单的网站和运行在以太坊上的智能合约。 EtherDelta 的智能合约经过编码，除其他外，可验证订单消息、确认订单的条款和条件、执行配对订单以及指示更新分布式账本以反映交易。 SEC 发现，EtherDelta 的活动显然属于交易所的定义，EtherDelta 的创始人导致该平台未能注册为国家证券交易所，或作为交易所在豁免注册下运营。

任何提供买卖证券场所的实体，无论采用何种技术交易所买卖以太坊违法吗，都必须确定其活动是否符合联邦证券法对交易所的定义。 《交易法》第 3b-16 节提供了一项功能测试，用于评估实体是否符合《交易法》第 3(a)(1) 节中交易所的定义。 符合交易所定义的实体必须在美国证券交易委员会注册为国家证券交易所或免于注册，例如作为符合 ATS 规则的替代交易系统（“ATS”）运营。

无论一个实体如何展示自己，或者它使用特定的活动或技术来促进买卖双方之间的交易，功能方法（考虑相关事实和情况）将被应用于评估它是否构成交换。 买家和卖家之间的实际活动——而不是运营或推广系统的实体使用的技术或术语——决定了该系统是否作为市场运作并满足规则 3b-16(a) 中的交换标准。 例如，术语“订单”在第 3b-16 条中有意被广泛定义，系统中买家和卖家之间的实际活动——而不是指定的“交易意向”标签——被认为是验证它是否是交流的方式。

例如，术语“订单”在第 3b-16 条中有意被广泛定义，系统中买家和卖家之间的实际活动——而不是指定的“交易意向”标签——被认为是验证它是否是交流的方式。

交易分析包括评估用于将多个买方和卖方证券订单匹配在一起的活动和技术的总体情况，使用这些订单相互作用的“既定非自由裁量权方法”。 例如，如果系统向系统显示或以其他方式表示系统向用户输入的兴趣交易，或者如果系统集中接收用户订单以供将来处理，则系统“集中买卖双方的订单”和执行。

如果系统提供交易设施或设置规则，则系统使用既定的非自由裁量权方法。 例如，提供一种算法在计算机程序上运行，或者使用区块链技术在智能合约上运行，那么这种算法作为匹配和执行订单的方式提供了交易便利。 再举一个例子，设置执行优先级、标准化系统上交易的数字资产证券的实质条款或要求订单符合预定原型的实体可能被称为建立交易标准。 此外，如果一个实体直接或间接安排其他实体提供交易系统的各种功能，这些功能共同满足交易所的定义，则可以考虑建立交易所的主要安排。

使用区块链或分布式账本技术交易数字资产的实体应持续审查他们的活动，以确定他们交易的数字资产是否是证券，以及他们的活动或服务是否使他们能够满足交易所的定义。 从事此类活动的实体还应考虑除交易所注册要求之外的联邦证券法的其他方面（以及其他相关法律和监管问题）。

深度解读：判断数字货币交易所是否为联邦法律认可的交易所，主要依据相关事实和情况，而非技术和语言表述。 除豁免外，任何匹配买卖双方交易数字资产证券的平台都必须在美国证券交易委员会注册。 除了注册之外，此类交易平台还需要考虑其他相关的法律和监管问题。

也就是说，所有为数字资产交易提供便利并提供相关服务事实的平台都必须在美国证券交易委员会注册。 事实上，今年3月12日，SEC就发布了《关于数字资产交易平台可能违法的声明》，确认数字资产属于证券范畴，因此交易所必须在SEC注册或取得牌照。 这一声明再次澄清了细节。

但目前，唯一获得许可的交易所是 Coinbase，SEC 已起诉上述 EtherDelta 的创始人 Zachary Coburn 经营一家未注册的证券交易所。 因此，美国对交易所的监管还是非常严格和谨慎的。

经纪人，经销商注册

促进 ICO 数字资产证券发行和二级交易的实体也可以充当“经纪人”或“交易商”，这两者都需要在 SEC 注册并成为自律组织（通常是 FINRA）的成员。 除此之外，在美国SEC注册的经纪商和交易商还要遵守法律和监管要求，这也为投资者提供了重要的保障。

《交易法》第 15(a) 条规定，任何经纪人或交易商诱导或试图诱导购买或出售任何证券都是非法的，除非该经纪人或交易商按照第 15 条操作（ b) 交易法。 《交易法》第 3(a)(4) 节通常将“经纪人”定义为为他人账户从事证券交易的任何人。 《交易法》第 3(a)(5) 节通常将“交易商”定义为通过经纪人或其他方式为自己的账户从事买卖证券业务的任何人。 与“交易所”的定义一样，功能方法（考虑相关事实和情况）适用于评估实体是否符合经纪人或交易商的定义，无论实体如何描述自身或用于交易的具体活动或技术提供服务。

委员会最近的 TokenLot 法令阐明了经纪交易商注册要求适用于交易或促进数字资产证券交易的实体，即使它们不符合交易所的定义。 根据法令，TokenLot是一个自定义的“ICO超市”，投资者可以在ICO期间或之后购买包括私募和预售在内的数字资产，包括数字资产证券。 其经纪活动包括营销和促进数字资产的销售、接受投资者的订单和支付资金，以及向发行人支付收益。 他们还根据 ICO 筹集的收益的一定百分比赚取佣金，但须遵守保证的最低佣金。 TokenLot 还充当转销商，定期从 TokenLot 账户内公司运营商控制的账户购买数字代币，然后转售。

深度解读：任何参与或影响他人账户买卖或交易数字资产证券的实体均被视为“经纪人”或“交易商”，需要在美国证券交易委员会注册并成为自营组织的成员监管机构（通常是 FINRA）。

换句话说，除了发行人、投资工具和交易撮合者之外，相关的经纪人和交易商，只要有相关的事实业务，都需要在美国证券交易委员会注册。 美国监管机构已将发行、投资、交易等各个环节全面纳入监管。

在合规框架下运营正成为主流

虽然美国是ICO的最大首选地，但今年以来，美国监管机构加强了对ICO和数字资产的监管。

3月7日，美国SEC开始对使用SAFT协议的ICO进行监管，并向80家数字货币公司发出传票。 几天后，美国证券交易委员会宣布数字货币交易所必须注册。

9月20日，美国证券交易委员会执法部门联席主管Stephanie Avakian在一次演讲中提到，监管机构可能会为那些不遵守ICO注册要求的人提出“更实质性的补救措施”。 这也印证了SEC此次发布的声明，处罚两个非法ICO项目，并要求其补充注册。

11月3日，在北京金博会区块链论坛暨“2018中国区块链应用研究中心首届年会”上，美国CFPB前高官、美国联邦政府金融科技部门首任负责人、高级丹导演助理指出：

“美国联邦和州一级的金融机构共有61家，任何行业想在美国做金融，可能都要和61家政府机构打交道，目前美国仍然是市场主导的金融体系。”监管方式 Digital 美国证券交易委员会和美国商品期货交易委员会是货币行业的两大监管机构。

如果突出比特币的支付方式，CFTC将加大干预力度，采取监管行动。 美国政府对数字货币的监管还是很严格的。 这种监管态度导致今年ICO融资额出现断崖式下滑。 “

结合这一表态我们可以看出，美国在鼓励和支持科技创新的同时，也在明确其加强监管的立场。 在市场和监管的双重压力下，ICO明显受到冷落，在合规框架下运作逐渐成为主流。